Доллар по 40. На что будет похож следующий экономический кризис

За последние 20 лет мировая экономика пережила три кризиса: азиатский 1997–1998 годов, пузырь “доткомов” 2000–2001-х и глобальный 2008 года. У каждого кризиса есть предпосылки, базовые факторы формирования и “спусковой крючок”, наподобие “эффекта бабочки”, как, например, непогашенный ипотечный кредит в Калифорнии, с которого начался мировой обвал в 2008-м. Кроме того, у любого кризиса есть вестники. Речь идет о поведении фондовых, сырьевых рынков и о частоте обвалов на ключевых торговых площадках.

Медвежья услуга

Начнем с последнего. В середине октября рухнули китайские индексы: Hang Seng более чем на 3,7%, Shanghai composite — на 3,75%, Shenzhen composite — на 4,9%. Тайваньская биржа обвалилась на 5%. Фондовый “камнепад” спровоцировало падение американских индексов, которые сократились в среднем на 3–4% (Dow Jones Industrial Average — минус 3,1%, промышленный S&P 500 — на 3,3%, высокотехнологичный Nasdaq — на 4,1%). Примечательно, что максимально упали IT-компании. Нервное поведение инвесторов обусловили прогнозные коррективы МВФ и ВТО, которые предрекли замедление роста мировой экономики и указали на формирование скрытых рисков, способных активироваться уже в 2019-м.

Фондовые обвалы — неизменное явление на рынке ценных бумаг, не все же “быку” гарцевать. И “медведю” есть хочется. Но здесь возникает эффект “частотности”. Это как предвещающее землетрясение усиление колебаний земной коры. Первый “толчок” в финансовой “коре” зафиксировали в феврале текущего года. Его сила оказалась сопоставима с нынешними октябрьскими колебаниями. Суммарная глубина падения индексов составила 7–8%. Это уже опасно, так как существует негласный показатель: если кумулятивное падение индексов в одном финансовом году приближается к 10%, жди глобального обвала.

Если продолжить геофизические аналогии, потряхивание мировых рынков вызвало столкновение “тектонических плит” США, Китая и ЕС, которые замерли на пороге системной торговой войны друг с другом. Какая “Гондвана и Лавразия” образуются в результате этого “трения”, покажет ближайшее время.

Теперь самое время перейти к предпосылкам кризиса. Главной из них стало изменение монетарной парадигмы Федеральной резервной системы США (ФРС). Мы наблюдали рост базовых процентных ставок и переход от политики дешевого доллара к дорогому. Модель, реализуемая после кризиса 2008 года, обеспечила приток капитала на развивающиеся рынки по относительно низким процентным ставкам. У инвесторов тогда альтернативы особо не было. Рост базовой ставки ФРС с 0,25% в 2015 году до 2,25% в 2018-м изменил расстановку фигур: когда доходность десятилетних казначейских облигаций США штурмует высоты в 3% годовых, желание инвестировать в рисковые финансовые инструменты развивающихся стран пропадает. Для развивающихся рынков это означает отток капитала, кризис ликвидности и ухудшение обслуживания долгов, номинированных в твердой валюте, — как государственных, так и корпоративных. В дополнение к этому девальвацию национальных валют и замедление роста ВВП, увеличение стоимости заимствований, а значит — повышение риска дефолта.

Долги отдают только трусы

Разворот политики ФРС на 180 градусов продиктован не масонским заговором против развивающихся стран. У американских монетарных властей просто нет выбора. Начиная с 1970-х годов, когда ВВП США впервые в истории превысил $1 трлн, госдолг США растет скачкообразно. Именно в 1976–1978 годы в мире организовали валютную систему, окончательно похоронившую золотой стандарт и жесткие паритеты курса валют. Провозглашение рыночного курсообразования вылилось в мировую гегемонию доллара. США получили возможность зарабатывать на выпуске наличных денег (2/3 долларовой эмиссии поступает в третьи страны) от нескольких десятков до сотен миллиардов. Более того, страна стала активно привлекать заемные ресурсы путем выпуска казначейских обязательств — универсального резервного инструмента мировой финансовой системы.

Пирамиду госдолга нужно сокращать, а это возможно лишь в случае разворота инвестиционных потоков в сторону Америки и восстановления внутреннего реального сектора экономики. Медленно и уныло наращивать ВВП — это удел кого угодно, но только не США. По сути, американцы изобрели вечный финансовый двигатель, который позволяет безразмерно мультиплицировать параметры своей экономики. Именно благодаря долговой накачке ВВП США начал стремительный рост в последние три десятилетия. Долговой компонент стал одним из ключевых факторов американского экономического чуда. Мир работал на American Dream.

Крупнейшими кредиторами США, покупающими его казначейские облигации, стали Япония и Китай, которые заключили с американцами своеобразное джентльменское соглашение: вы (американцы) покупаете наши товары и медленно, но уверенно разрушаете свою промышленность (примером чему — “мертвый” Детройт), а мы (китайцы и японцы) покупаем ваши долговые обязательства. Суммарно эти две страны вложили около $2,5 трлн в американские долги.

Модель, трансформирующая долг в размер ВВП, стартовала во время президентства Рейгана, когда задолженность страны увеличилась на $1,69 трлн, поднявшись до 52% ВВП. Секрет успеха “рейганомики” лежал именно в умении правильно наращивать долги. Во времена Клинтона рост долга удалось несколько притормозить, но аттракцион по раздаче социальных слонов при Бараке Обаме в виде реформы здравоохранения вкупе с последствиями финансового кризиса 2008 года привел к тому, что именно при Обаме “преобразователь” суммы долга в размер ВВП окончательно сломался: долг вырос почти на $10 трлн, до 106% ВВП.

Кризис 2008 года одним ударом разрушил устраивающий всех мировых игроков консенсус. Но прежде чем поменять глобальную стратегию, нужно было амортизировать разрушительные последствия кризиса. Для этого новые руководители ФРС — Бен Бернанке и Джанет Йеллен — применили систему экстренного пожаротушения в виде программы количественного расширения и фактически залили рынки дополнительной ликвидностью. Недаром любимая история Бернанке — незатейливый сюжет времен Великой депрессии. Внук спросил, почему у бабули нет обуви. “Потому что нет денег”, — ответила она. “А почему денег нет?” — не унимался внучок. “Потому, что закрыли обув­ную фабрику, где я работала”, — поставила жирную точку бабушка. Нехитрая история подтолкнула Бернанке к простому выводу: когда начинается кризис, нужно дать столько денег, сколько нужно экономике, и все стабилизируется само собой.

Почти десять лет ФРС США проводила политику резкого снижения базовых процентных ставок и дешевого доллара, насыщая рынок капитала триллионами дополнительной ликвидности. Кроме стабилизации фондового рынка и банковской системы США, эта программа позволила оживить долговые рынки развивающихся стран, а также способствовала оживлению рынков металла и энергоресурсов.

Сегодня ситуация кардинально поменялась. Американская экономика демонстрирует признаки устойчивого роста, и главной опасностью для нее стала не рецессия, а инфляция. Поэтому ФРС переходит к дорогому доллару, постоянно увеличивая базовые процентные ставки и запуская программу монетарного изъятия, когда миллиарды изымаются из оборота путем продажи инвесторам и банкам казначейских обязательств минфина США. Крупнейшим игроком выступит и сама ФРС, у которой на балансе 35% этих ценных бумаг со сроком обращения более пяти лет. Доходность по ним повысили до 2,5% и, возможно, нарастят до 3%. По мнению аналитиков Bank of America, сейчас ситуация напоминает события 1998 года: рынки развивающихся стран постепенно рушатся под ударами дорогого доллара. В таких условиях глубокий отток инвестиций с emerging markets практически неизбежен.

Парад планет

Ключевая особенность будущего кризиса — сочетание нескольких экономических циклов, которые, как “парад планет”, выстраиваются сейчас в одну линию, и особое значение здесь имеет средний цикл Жюгляра продолжительностью до 11 лет, характеризующийся влиянием на экономику уровня капитальных инвестиций.

Согласно Докладу о мировых инвестициях, опубликованному конференцией ООН по торговле и развитию, в 2015–2016 годах глобальные инвестиции находились на своем максимальном экстремуме: в 2015-м их объем вырос на 38% и достиг $1,76 трлн, причем инвестиции в развитые экономики выросли на 55%, до $0,962 трлн, а в развивающиеся — на 9%, до $0,765 трлн. Но уже тогда прозвучали тревожные звонки: объем вывода капитала ускорился до 33% (до $1,1 трлн), вплотную приблизившись к параметрам предкризисного 2007-го (тогда вывод инвестиций вырос на 40%).

В 2016 году этот индикатор еще немного подрос — до $1,87 трлн, но динамика была уже явно не та. В 2017-м впервые зафиксировали спад глобальных инвестиций — их сумма уменьшилась до $1,43 трлн, или на 23%. Налицо понижательная фаза среднесрочного цикла Жюгляра с выходом на минимальные экстремумы в ближайшее время.

Более всего глобальные инвестиции сократились в группе развитых стран (–37%), а ведь именно они генерируют основной мировой ВВП. В ЕС глобальные инвестиции упали на 42%, в Северной Америке — на 39%. Что касается развивающихся рынков, то их инвестиционная динамика была на нуле. При этом падение на 21% наблюдалось в Африке, а в Латинской Америке — рост на 8%. Инвестиции в переходные экономики рухнули на 27%.

А теперь о локализации будущего кризиса. Здесь возможны следующие варианты. Первый: кризис будет закапсулирован в периферийных развивающихся странах, таких как Турция, Аргентина, ЮАР, Иран, чьи национальные валюты уже ощутили существенное давление. Второй: расширение кризиса на осевые развивающиеся страны, такие как Китай и Бразилия. При этом варианте есть риск срабатывания “эффекта домино”, когда обвал на развивающихся рынках станет транзитным пунктом на пути к глобальному кризису, затрагивающему США и ЕС.

Нам грозит курсовой шок

Для Украины новый кризис чреват проявлением так называемого эффекта сырьевых ножниц, когда дешевеющий сырьевой экспорт будет сопровождаться относительно дорогим энергетическим импортом. С марта-апреля этого года наша экономика уже вошла в начальную фазу сырьевых ножниц. Цена на нефть выросла с $69 до $74 за баррель, а цены на руду, напротив, упали с $76 до $63. Дальнейшие перспективы не самые радужные. В лучшем случае “ножницы” закроются ближе к концу года, и потери от сокращения сырьевого экспорта частично компенсирует коррекция цен на энергоресурсы. Но лишь отчасти. В худшем — эффект ножниц будет лишь расширяться, то есть цены на металл и руду уйдут вниз, а котировки на нефть — вверх, утягивая за собой туда же уголь и природный газ.

Если оценивать глубину курсового шока для Украины, то в случае локализации кризиса в периферийных развивающихся странах его воздействие на курс гривны будет в пределах 5–10%, при этом мы сможем сохранить минимальный экономический рост в пределах 2–2,5%. Если кризисная волна заденет осевые развивающиеся страны, в первую очередь Китай, который сейчас потребляет до 50% мирового производства стали, глубина курсового шока может составить до 36 UAH/USD, а динамика ВВП упадет до нулевой отметки. Ну а в случае разворачивания полномасштабного кризиса может оправдаться неофициальный прогноз НБУ касательно нижней курсовой планки в 40 UAH/USD. ВВП в таком случае уйдет в отрицательную зону.

А теперь самое время вспомнить об “эффекте бабочки”. В ближайшее время США может обложить импортными пошлинами 100% китайского импорта, что неминуемо повлечет сокращение ценового конкурентного преимущества китайских товаров на крупнейшем рынке мира. Тогда банкротство некоей компании по производству комплектующих для айфонов в Шэньчжэне и невыплата ею задолженности по выпуску корпоративных облигаций в долларах вполне может разрушить всю ту идиллию, которая собиралась Китаем последние 30 лет. Еще Наполеон, разглядывая карту Поднебесной, говорил: “Здесь лежит спящий гигант. Пусть он спит. Если он проснется, он потрясет мир”.

Алексей Кущ

Источник